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美豆利空出尽国内豆粕价格低点已现

报告要点

美豆9月初季度库存数字偏低解决了之前供求表中残差数字过于离谱的矛盾，新作生长状况一路顺利，最终单产预计47.8蒲/英亩。将使新作库存升至5亿蒲以上。

虽然美豆供求仍以宽松为主，但市场预期也已达到，预计10月报告公布后将出现利空出尽局面。关于美豆供应充足的炒作将偃旗息鼓，市场焦点将转向南美种植情况和天气等。美豆底部$9-9.2已经达到。

国内豆粕四季度将以去库存为主：9月底可统计工厂库存74万吨，较8月91.8及7月95.3万吨均有下降；后期饲料消费豆粕将成主力。

策略建议：豆粕1501-1505继续看扩大到300；1501在3000左右可建仓，上看100点

一、美豆9月季度库存报告数字低，新作库存仍在5亿蒲之上

usda公布9月1日大豆陈作库存数字为92百万蒲，按历年惯例，这一数字基本就是年度库存数字，低于9月wasde报告的130百万蒲预期，并较去年同期141百万蒲-35%。

本次陈作数字的调整并不是突然有了消费的大幅增加，相反，根据出口进度跟踪，我们还看到出口数字从9月预期的1645百万蒲降至1630百万蒲左右。库存数字下降的主要原因在于之前过于离谱的残差终于得到修正，wasde9月报告-94的残差前所未见，若usda终于肯尊重现实数据，放弃将陈作库存维持在120-130这一区间，而给出91百万蒲的低位库存，那么-94的不合理残差自然也没有必要存在。

另外，之前市场不断提到上调陈作产量，这一预期的很大理由，就是为了解决不合理的残差，若残差数字已经通过下调陈作库存这一渠道得到合理解决，上调陈作产量的意义也就不是特别大，我们之前预期陈作产量将上调100百万蒲，而目前结合9月季度库存报告来看，上调幅度可以降至40百万蒲。

图1：美豆供求平衡表预期

看完旧作来看新作。今年大豆的良好率前所未见的好，从一开始就几乎以历史最高值出现，更重要的是整个种植期都没有波动，一直维持在70以上。哪怕连最终良好率更好的92和94年都没有今年这种贯穿始终的强势。

图2：美豆种植良好率数据

今年的美豆天气炒作几乎也没有启动，新作大豆单产自然是相当不错。一方面我们有10月2日最新良好率73，另一方面通过种植报告，美豆结荚数较过去三年平均高出2.3%，同样反映了种植效果好，根据以上数据，我部预计美豆单产最终在47.8左右，较9月报告的46.6高出1.2蒲/英亩。市场上其他机构对美豆单产的猜测有不少甚至高于48蒲/英亩。

这里需要注意，由于陈作库存下调，美豆新作期末库存也随之下降，不如前期预测的高。综合判断，美豆新作库存将较9月报告的数字高出40百万蒲左右，在5亿蒲以上。

二、美豆价格底部$9-9.2已经达到，报告后利空出尽

正如之前所说，市场上其他机构对美豆单产预测较高，甚至超过48蒲/英亩。这样的预期可能会导致一个结果，就是10月报告正式公布后，利空出尽，大豆供应充足的炒作暂时告一段落，后期开始更加关注南美种植面积和天气，市场反而开始走强。

根据上述最新供求数字预期，我部根据多年跟踪的美豆价格模型，计算11月美豆底部在$9-9.2左右，可以注意到在9月30日库存报告公布前后这一低点已经碰到，后期出现反弹。

另外，11月美豆这一价格区间底部，对应国内豆粕1501的价格底部在2930-3000之间，在9月30日前后也已经达到，后期有上涨空间，可以进行逢低买入操作。

三、国内豆粕四季度表现为去库存，将支撑1月豆粕相对坚挺

1、目前华南、山东都有因缺豆停机现象，9-10月压榨需求月均590-600万吨以上，山东需求还比较好，加上节前备货，10月到港量又不足，因此四季度国内豆粕表现为去库存。10月现货基差高达400元，支撑1月豆粕期货和豆粕的1-5套利扩大

2、对照我部跟踪的豆粕现货库存数字：7月底合计118万吨，包括工厂豆粕库存95.26万吨、加上华东部分场外的约12万、河南四川等10万左右；8月末国内可统计到的豆粕库存108万吨，工厂统计量91.85万吨、华东10万、其他地区算8万；目前截止9月底统计到的工厂豆粕库存降至74万吨，豆粕库存已经连续两月下降。本阶段库存高点在6月20日的那周。

3、2014年全国饲料产量同比-1~2%，我们预估2015年恢复增长至同比增幅 2~3%；如果转化成作物年度的话，13/14年同比 3.6%，而14/15年仅1%。如果是看蛋白消费增速，13/14年是9%(今年上半年自配料盛行)，而14/15年是2%，但其中品种间分歧较大，14/15年度由于ddgs政策问题未定，进口量我部暂放100万吨，导致ddgs需求同比将大幅减少44%，加上菜、棉粕消费的小幅下降，豆粕消费将独领 10%、承担较大责任。在这样的饲用需求前提下，国内粕类库存在14/15年前三季度将呈现先低后高的走势且库存基本恢复到同期水平，这与油脂总库存走势正好相反。图3：国内主要地区油厂周度库存

四、投资策略：

1、10月报告大体预期是美豆利空出尽开始回涨的时候，这一趋势会影响到国内豆粕，结合国内现货豆粕四季度去库存的前景，认为1月豆粕已经触及底部开始回升。建议在3000左右价位建仓做多，预期至少将有100-150点左右涨幅。这一上涨幅度只需要美豆回升至$10左右即可实现。

2、豆粕1-5扩大套利。从6月至今已经扩大150点，在10月中旬-11月中旬期间，饲料消费仍属全年高峰，对近月合约带动作用较强，价差有季节性扩大趋势。同时根据之前分析，今年的基本面也支持1月较强格局，1-5扩大套利仍可看至300点。

图4：dce豆粕1月-5月历年价差

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